ฟิทช์ปรับลดอันดับเครดิต บมจ. ไทยเบฟเวอเรจ เป็น 'BBB-/AA(tha); นำออกจากเครดิตพินิจแนวโน้มเป็นลบ; แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ

08 Feb 2018
บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ ประกาศปรับลดอันดับเครดิตสากลระยะยาวสกุลเงินต่างประเทศ (International Long-Term Foreign-Currency Issuer Default Rating) ของ บริษัท ไทยเบฟเวอเรจ จำกัด (มหาชน) หรือ ThaiBev เป็น 'BBB-' จาก 'BBB' และอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) เป็น 'AA(tha)' จาก 'AA+(tha)' อันดับเครดิตดังกล่าวทั้งหมดได้รับการนำออกจากเครดิตพินิจแนวโน้มเป็นลบ และมีแนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ

การปรับลดอันดับเครดิตของ ThaiBev ลงหนึ่งอันดับเป็นผลมาจากการกู้ยืมเงินเพื่อซื้อหุ้นสามัญของ Saigon Beer - Alcohol - Beverage Joint Stock Corporation ("Sabeco") เมื่อวันที่ 27 ธันวาคม 2560 ฟิทช์คาดว่า อัตราส่วนหนี้สินทางการเงินของ ThaiBev ซึ่งวัดจากอัตราส่วนหนี้สินสุทธิที่ปรับปรุงแล้วต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO adjusted net leverage) จะเพิ่มสูงขึ้นมาอยู่ที่ระดับ 5.7 เท่า ณ สิ้นปีงบการเงินสิ้นสุดเดือนกันยายน 2561 (ปีงบการเงิน 2561) จาก 1.2 เท่า ณ สิ้นปีงบการเงิน 2560 อย่างไรก็ตาม ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินดังกล่าวจะลดลงมาอยู่ที่ระดับประมาณ 4 เท่า ณ สิ้นปีงบการเงิน 2563 ซึ่งเป็นระดับที่เหมาะสมกับอันดับเครดิต 'BBB-'

แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพสะท้อนถึงการคาดการณ์ของฟิทช์ว่าอัตราส่วนหนี้สินของ ThaiBev จะลดลง ซึ่งสะท้อนมาจากการที่บริษัทฯ ได้แสดงให้เห็นถึงความสามารถและความพยายามในการลดอัตราส่วนหนี้สินที่สูงขึ้นจากการเข้าซื้อกิจการ Fraser and Neave, Limited (F&N) ในปี 2555 จนลดลงมาอยู่ในระดับต่ำได้ ฟิทช์คาดว่าการลดอัตราส่วนการจ่ายเงินปันผลน่าจะเป็นหนึ่งในมาตรการที่บริษัทฯ จะใช้เพื่อทำให้อัตราส่วนหนี้สินลดลง นอกจากนี้ อันดับเครดิตยังสะท้อนถึงสถานะทางธุรกิจที่ปรับตัวดีขึ้นจากขยายธุรกิจเข้าไปในธุรกิจเบียร์ของเวียดนามที่เติบโตสูง ประกอบกับตำแหน่งผู้นำทางการตลาดในธุรกิจสุราในประเทศไทย

ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต

อัตราส่วนหนี้สินที่ลดลงจากระดับสูงสู่ระดับปานกลาง – ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินของ ThaiBev จะลดลงมาอยู่ที่ระดับประมาณ 4 เท่า ในปีงบการเงิน 2563 จาก 4.7 เท่า ในปีงบการเงิน 2562 และ 5.7 เท่า ในปีงบการเงิน 2561 บริษัทฯ ให้ความสำคัญกับการลดหนี้ โดยจากที่ผ่านมา อัตราส่วนหนี้สินของบริษัทฯ เคยเพิ่มสูงขึ้นมาอยู่ที่ระดับ 5 เท่า ภายหลังจากการเข้าซื้อกิจการ Fraser and Neave, Limited (F&N) ในปี 2555 บริษัทฯ สามารถลดอัตราส่วนหนี้สินดังกล่าวลงมาอยู่ที่ระดับ 2.0 เท่าได้ในปี 2557 จากการลดทุนจดทะเบียนและคืนเงินผู้ถือหุ้นในบริษัท F&N ทั้งนี้ อัตราส่วนหนี้สินของ ThaiBev อาจลดลงเร็วกว่าที่ฟิทช์คาดการณ์ได้ หากบริษัทฯ สามารถสร้างประโยชน์ส่วนเพิ่มจากการที่กิจการที่เข้าซื้อมาเหล่านี้เข้ามาเป็นส่วนหนึ่งของกลุ่ม ThaiBev เช่น การเพิ่มเครือข่ายการกระจายสินค้า ประสิทธิภาพการทำงาน และส่วนแบ่งการตลาด อย่างไรก็ตาม ฟิทช์มองว่าผลประโยชน์ดังกล่าวน่าจะใช้เวลาสักระยะหนึ่งในการสร้าง ฟิทช์จึงยังไม่ได้รวมเข้ามาในสมมติฐานของประมาณการ

สถานะทางธุรกิจที่ดีขึ้น – การเข้าซื้อกิจการของ ThaiBev ในประเทศเวียดนามและเมียนมาร์ช่วยขยายขนาดธุรกิจของบริษัทฯ อย่างมีนัยสำคัญ ฟิทช์คาดว่า กำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) ของบริษัทฯ จะเพิ่มขึ้นประมาณร้อยละ 40 และช่วยให้การกระจายความเสี่ยงทางภูมิศาสตร์ดีขึ้น โดยสัดส่วน EBITDA จากประเทศไทยน่าจะลดลงเหลือต่ำกว่าร้อยละ 80 ในปีงบการเงิน 2562 จากเดิมมากกว่าร้อยละ 90 ในปีงบการเงิน 2560 อันดับเครดิตของ ThaiBev ได้รับการสนับสนุนจากการเป็นผู้นำในตลาดเครื่องดื่มที่มีแอลกอฮอร์ในประเทศไทย เมียนมาร์ และเวียดนาม ธุรกิจสุราภายในประเทศยังคงเป็นจุดแข็งที่สำคัญ ด้วยส่วนแบ่งทางการตลาดกว่าร้อยละ 90 และ EBITDA Margin (สัดส่วนต่อรายได้สุทธิหลังหักภาษีสรรพสามิต) ในระดับสูงกว่าร้อยละ 50 ซึ่งความแข็งแกร่งดังกล่าวมาจากตราสินค้าที่เป็นที่ยอมรับในตลาด เครือข่ายการจัดจำหน่ายสินค้าที่กว้างขวาง และอุปสรรคในการเข้าสู่อุตสาหกรรมที่สูงสำหรับเครื่องดื่มแอลกอฮอล์ในประเทศไทย

สถานะทางการตลาดที่แข็งแกร่งของกิจการที่เข้าซื้อ – Sabeco เป็นผู้ผลิตเบียร์รายใหญ่ที่สุดของเวียดนาม ซึ่งมีส่วนแบ่งทางการตลาดร้อยละ 41 วัดจากปริมาณการขายในปี 2559 เวียดนามเป็นตลาดเบียร์ที่ใหญ่ที่สุดในภูมิภาคเอเชียตะวันออกเฉียงใต้ และเป็นหนึ่งในห้าประเทศที่มีปริมาณการบริโภคเบียร์สูงที่สุดในภูมิภาคเอเชียแปซิฟิค ฟิทช์เชื่อว่าตลาดเบียร์เวียดนามมีศักยภาพในการเติบโตสูง เนื่องจากความนิยมในการดื่มเบียร์และเป็นประเทศที่มีอายุเฉลี่ยของประชากรค่อนข้างน้อย

Myanmar Supply Chain and Marketing Services Co.,Ltd (MSC) และ Myanmar Distillery Co.,Ltd. (MDC) รวมเรียกว่า Grand Royal Group หรือ GRG ซึ่ง ThaiBev ซื้อมาในเดือนตุลาคม 2560 เป็นผู้นำตลาดวิสกี้ในประเทศเมียนมาร์ โดยมีส่วนแบ่งทางการตลาดกว่าร้อยละ 65 ณ เดือนมีนาคม 2560 ถึงแม้ว่าการบริโภควิสกี้ในประเทศเมียนมาร์จะน้อยกว่าการบริโภคสุราขาว การแข่งขันในตลาดวิสกี้อยู่ในระดับปานกลางระหว่างผู้ผลิตสามรายใหญ่ในประเทศ

ส่วนของผู้ถือหุ้นส่วนน้อยใน Sabeco – ในการพิจารณาอันดับเครดิตของ ThaiBev ฟิทช์มองว่า ThaiBev และ Sabeco มีความสัมพันธ์ในด้านการดำเนินงานและกลยุทธ์ทางธุรกิจในระดับสูง ฟิทช์จึงพิจารณารวมสถานะการทางการเงินและผลการดำเนินงานทั้งหมดของ Sabeco เข้ามาเป็นส่วนหนึ่งของ ThaiBev ซึ่งในการคำนวณกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO) จะนำเงินปันผลที่จ่ายให้กับผู้ถือหุ้นส่วนน้อยมาหักออก นอกจากนี้ ในกรณีนี้ ฟิทช์ยังถือว่าเงินสดในมือของ Sabeco (จำนวนประมาณ 1.2 หมื่นล้านบาท ณ สิ้นปีงบการเงิน 2561) ในสัดส่วนตามการถือหุ้นของผู้ถือหุ้นส่วนน้อย เป็นเงินสดที่มีภาระผูกพันซึ่งไม่สามารถนำมาเป็นรายการหักในการคำนวณหนี้สินสุทธิได้ ทั้งนี้ ThaiBev มีอำนาจการควบคุม Sabeco คิดเป็นสัดส่วนร้อยละ 53.6 ซึ่งมาจากสัดส่วนการถือหุ้นทางอ้อมร้อยละ 26.3 และสัญญาระหว่างผู้ถือหุ้น ซึ่งทำให้ ThaiBev มีอำนาจควบคุมการตัดสินใจที่สำคัญเกี่ยวกับการดำเนินงานและกลยุทธ์ทางธุรกิจของบริษัทลูกทางอ้อมที่เป็นผู้ถือหุ้นโดยตรงใน Sabeco

การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป

อันดับเครดิตของ ThaiBev สะท้อนถึงสถานะความเป็นผู้นำทางการตลาดของสุราและเบียร์ในประเทศไทย เวียดนาม และเมียนมาร์ ซึ่งช่วยชดเชยการที่บริษัทฯ มีการกระจายตัวทางภูมิศาสตร์ที่น้อยกว่าและมีขนาดธุรกิจที่เล็กกว่า เมื่อเปรียบเทียบกับบริษัทผู้ผลิตเครื่องดื่มแอลกอฮอล์อื่นๆ ทั่วโลกที่ฟิทช์จัดอันดับเครดิตในช่วง 'BBB' ในขณะเดียวกัน ThaiBev มีความเสี่ยงทางด้านการเงินในระดับที่ใกล้เคียงกับบริษัทในกลุ่มดังกล่าว ซึ่งประกอบด้วย Pernod Ricard S.A. (อันดับเครดิต BBB แนวโน้มเครดิตเป็นบวก) Anheuser Busch InBev NV/SA (อันดับเครดิต BBB แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) และ Carlsberg Breweries A/S (อันดับเครดิต BBB แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ThaiBev มีขนาดุรกิจที่ใหญ่กว่า Becle, S.A. de C.V. (Becle, อันดับเครดิต BBB+ แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ค่อนข้างมาก Becle ได้รับการจัดอันดับเครดิตที่สูงกว่า เนื่องจาก Becle มีการกระจายความเสี่ยงทางภูมิศาสตร์ที่ดีกว่าในฐานะที่เป็นผู้ผลิตเครื่องดื่มเตกิล่าชั้นนำของโลกด้วยปริมาณการจำหน่าย และ Becle ยังมีอัตราส่วนหนี้สินที่ต่ำกว่า ThaiBev มาก

เมื่อเปรียบเทียบกับบริษัทที่ฟิทช์จัดอันดับเครดิตภายในประเทศ สถานะทางเครดิตของ ThaiBev อยู่ในระดับต่ำกว่า บริษัท แอดวานซ์ อินโฟร์ เซอร์วิส จำกัด (มหาชน) (AIS, อันดับเครดิต 'AA+(tha)' แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งมีสถานะทางธุรกิจใกล้เคียงกัน โดยทั้งสองบริษัทครองตำแหน่งผู้นำในอุตสาหกรรมของตน อย่างไรก็ตาม ThaiBev มีอัตราส่วนหนี้สินที่สูงกว่า ซึ่งส่งผลให้ได้รับการจัดอันดับเครดิตต่ำกว่าที่ 'AA(tha)'

เมื่อเปรียบเทียบกับบริษัท โทเทิ่ล แอ็คแซส คอมมูนิเคชั่น จำกัด (มหาชน) (DTAC, อันดับเครดิตโดยลำพัง AA-(tha) แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) และบริษัท พีทีที โกลบอล เคมิคอล จำกัด (มหาชน) (PTTGC, อันดับเครดิตโดยลำพัง 'AA-(tha)' แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ThaiBev มีความเสี่ยงทางธุรกิจในระดับที่ต่ำกว่ามาก โดย ThaiBev มีฐานะความเป็นผู้นำตลาด มีกระแสเงินสดสุทธิ (Free Cash flow หรือ FCF) ที่แข็งแกร่ง โดยอัตราส่วน FCF ต่อรายได้สุทธิ (หลังหักภาษีสรรพสามิต) อยู่ที่ระดับร้อยละ 8-11 และเผชิญกับการแข่งขันทางธุรกิจที่ต่ำกว่า DTAC ต้องเผชิญการแข่งขันที่สูงในธุรกิจโทรคมนาคมของไทย ในขณะที่ PTTGC มีกระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่มีความผันผวนตามวัฏจักรของธุรกิจมากกว่า ThaiBev ซึ่งเป็นผลจากความผันผวนของราคาสินค้าโภคภัณฑ์และอัตรากำไรในธุรกิจการกลั่นน้ำมัน ทั้ง DTAC และ PTTGC มี FCF เป็นลบเป็นส่วนใหญ่ตลอดช่วงวัฏจักรของธุรกิจ ซึ่งเป็นผลมาจากค่าใช้จ่ายลงทุนที่สูงในธุรกิจโทรคมนาคม และความผันผวนของความต้องการเงินทุนหมุนเวียนในธุรกิจปิโตรเคมี ดังนั้น ThaiBev จึงได้รับการจัดอันดับเครดิตที่สูงกว่าหนึ่งระดับ แม้ว่าฟิทช์จะคาดว่าอัตราส่วนหนี้สินของ ThaiBev จะคงอยู่ในระดับที่สูงกว่าอัตราส่วนหนี้สินของ DTAC และ PTTGC

สมมุติฐานที่สำคัญ

สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ

  • รายได้สุทธิจากธุรกิจเดิมในประเทศไทยเติบโตตามสภาวะอุตสาหกรรม ในอัตราประมาณร้อยละ 3-4 ในปีงบการเงิน 2561-2563
  • รายได้สุทธิจากธุรกิจใหม่ ที่ระดับประมาณ 4.5 - 5.0 หมื่นล้านบาท ในปีงบการเงิน 2561 และมีอัตราการเติบโตที่สูงกว่าร้อยละ 30 จากการรวมผลประกอบการเต็มปี ในปีงบการเงิน 2562
  • EBITDA margin (โดยเป็นสัดส่วนต่อรายได้สุทธิ) สำหรับธุรกิจเดิมในประเทศไทย ยังคงอยู่ในระดับร้อยละ 54-55 สำหรับธุรกิจสุรา; ร้อยละ 20-22 สำหรับธุรกิจเบียร์; ร้อยละ 1-3 สำหรับธุรกิจเครื่องดื่มที่ไม่มีแอลกอฮอล์; ร้อยละ 10 สำหรับธุรกิจอาหาร ในปีงบการเงิน 2561-2563
  • EBITDA margin (โดยเป็นสัดส่วนต่อรายได้สุทธิ) สำหรับธุรกิจใหม่ ค่อนข้างคงที่ที่ระดับ ร้อยละ 20 ในปีงบการเงิน 2561-2563
  • ค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุน 6-8 พันล้านบาทต่อปี ในปีงบการเงิน 2561-2563 (ไม่รวมการเข้าซื้อกิจการ)
  • ลดอัตราการจ่ายเงินปันผลต่อกำไรสุทธิ (Dividend Payout) ในปีงบการเงิน 2561-2563

ปัจจัยที่อาจมีผลกับอันดับเครดิตในอนาคต

ปัจจัยบวก:

ฟิทช์ไม่คาดว่าจะมีการปรับเพิ่มอันดับเครดิตในช่วง 24 เดือนข้างหน้านี้ เนื่องจากอัตราส่วนหนี้สินที่คาดว่าจะอยู่ในระดับสูง อย่างไรก็ตาม ฟิทช์อาจพิจารณาปรับเพิ่มอันดับเครดิต ในกรณีดังต่อไปนี้

  • FFO adjusted net leverage ลดลงมาอยู่ในระดับต่ำกว่า 3.0 เท่า อย่างต่อเนื่อง โดยที่สามารถรักษาอัตราส่วนกระแสเงินสดสุทธิต่อรายได้สุทธิหลังหักภาษีสรรพสามิต (Free Cash Flow Margin) ในระดับที่สูงกว่าร้อยละ 3.5 อย่างต่อเนื่อง (อัตราส่วนดังกล่าวอยู่ที่ระดับร้อยละ 10.6 ในปีงบการเงิน 2560)

ปัจจัยลบ:

  • บริษัทฯ ไม่สามารถลด FFO adjusted net leverage ให้ลงมาอยู่ในระดับประมาณ 4.0 เท่า ได้ในปีงบการเงิน 2563
  • มีหลักฐานหรือเหตุการณ์ที่แสดงถึงตำแหน่งทางการตลาด หรือประสิทธิภาพในการดำเนินงาน หรืออำนาจในการต่อรองราคา ที่อ่อนแอลง ส่งผลให้มีอัตราการเติบโตของรายได้และอัตรากำไรที่อ่อนแออย่างต่อเนื่อง
  • การขยายการลงทุนใหม่ในธุรกิจที่ไม่ใช่ธุรกิจหลัก ซึ่งส่งผลให้ความเสี่ยงทางธุรกิจเพิ่มสูงขึ้น

สภาพคล่อง

ความจำเป็นในการหาแหล่งเงินทุนเพื่อชำระคืนหนี้: ThaiBev มีหนี้ที่ครบกำหนดชำระในอีก 12 เดือนข้างหน้านับจากสิ้นปีงบการเงิน 2560 จำนวน 3.1 หมื่นล้านบาท ประกอบด้วยเงินกู้ยืมระยะสั้นและระยะยาว รวมถึงหนี้ที่เกิดจากการใช้วงเงินหมุนเวียน อย่างไรก็ตาม หนี้จำนวนหนี้ยังไม่รวมหนี้ระยะสั้นอีกจำนวน 1.9 แสนล้านบาท ที่เกิดจากการเข้าซื้อกิจการ ซึ่งบริษัทฯ คาดว่าจะชำระคืนหนี้เหล่านี้ โดยการหาแหล่งเงินทุนทดแทน ความเสี่ยงที่บริษัทฯ จะไม่สามารถหาแหล่งเงินทุนเพียงพอต่อการชำระหนี้อยู่ในระดับต่ำ เนื่องจากบริษัทฯ มีความสามารถในการเข้าถึงแหล่งเงินกู้อัตราดอกเบี้ยต่ำ และมีประวัติที่ดีในการเข้าถึงเงินทุนผ่านตลาดทุนทั้งภายในและภายนอกประเทศ ThaiBev เป็นบริษัทในกลุ่มสินค้าอุปโภคบริโภคที่ใหญ่ที่สุด และเป็นหนึ่งในสิบบริษัทที่มีมูลค่าเงินทุนในตลาดตลาดหลักทรัพย์สูงสุด ในตลาดหลักทรัพย์ของประเทศสิงคโปร์