อีไอซีคาด กนง. คงดอกเบี้ยนโยบายในระดับต่ำ (1.25%) ต่อเนื่องในปี 2020 แต่มีความเสี่ยงด้านต่ำหากอุปสงค์ในประเทศฟื้นช้ากว่าคาด

 

 

          Key points 
          กนง. มีมติให้คงอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ 1.25% จากแนวโน้มเศรษฐกิจขยายตัว "ต่ำกว่าที่ประเมินไว้" และ "ต่ำกว่าระดับศักยภาพ" รวมไปถึงอัตราเงินเฟ้อที่ต่ำกว่ากรอบเป้าหมาย ในการประชุมคณะกรรมการนโยบายการเงิน (กนง.) วันที่ 18 ธันวาคม 2019 คณะกรรมการฯ มีมติเอกฉันท์ให้คงอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ 1.25% ต่อปี โดย กนง. ประเมินแนวโน้มเศรษฐกิจไทย ดังนี้
          - เศรษฐกิจไทยปี 2019 ขยายตัว "ต่ำกว่าที่ประเมินไว้เดิม" และ "ต่ำกว่าระดับศักยภาพ" กนง. ปรับลดตัวเลขการขยายตัวทางเศรษฐกิจในปี 2019 มาอยู่ที่ 2.5% (จากเดิม 2.8%) โดยมีปัจจัยสำคัญจากการส่งออกที่ถูกประเมินว่าหดตัวมากขึ้นที่ -3.3% (จาก -1.0%) ซึ่งได้รับผลกระทบจากปริมาณการค้าโลกที่ชะลอลงจากสภาวะกีดกันทางการค้า ซึ่งส่งผลมาสู่การจ้างงานและอุปสงค์ในประเทศ ด้านภาคการท่องเที่ยวมีแนวโน้มขยายตัวต่อเนื่องโดยปรับประมาณการเพิ่มขึ้นเล็กน้อย สำหรับการลงทุนภาคเอกชนถูกปรับลดประมาณการมาอยู่ที่ 2.5% (จาก 3.0%) จากดัชนีการลงทุนภาคเอกชนในปีนี้ที่หดตัวไปแล้วทั้งสิ้น 8 เดือน (จาก 10 เดือนแรกของปี) ในด้านการลงทุนภาครัฐก็ถูกปรับลดประมาณการเช่นกัน มาอยู่ที่ 1.7% (จากเดิม 2.5%) ทั้งนี้ในช่วงแถลงข่าว ดร.ทิตนันทิ์ มัลลิกะมาส ผู้ช่วยผู้ว่าการสายนโยบายการเงิน ระบุว่า การที่คณะกรรมการมีมติเป็นเอกฉันท์ให้คงอัตราดอกเบี้ยนโยบายนั้น ส่วนหนึ่งเป็นเพราะ การลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายลง 2 ครั้งก่อนหน้านี้ได้คำนึงถึงภาวะเศรษฐกิจที่ชะลอตัวลงไว้แล้ว (Insurance cut)
          - สำหรับด้านอัตราเงินเฟ้อ กนง. ประเมินว่าอัตราเงินเฟ้อทั่วไปเฉลี่ยทั้งปี 2019 อยู่ที่ 0.7% ปรับลดลงจากประมาณการครั้งก่อนที่ 0.8% จากราคาพลังงานที่ต่ำกว่าคาดตามเศรษฐกิจโลกที่ชะลอตัว ด้านอัตราเงินเฟ้อพื้นฐานปี 2019 ถูกปรับลดลงมาอยู่ที่ 0.5% (จากเดิม 0.6%) 
          - กนง. ยังแสดงความกังวลต่อสถานการณ์ค่าเงินบาท แต่มองว่าแรงกดดันด้านแข็งค่าในระยะข้างหน้ามีน้อยลง โดยจากรายงานการประชุม กนง. ยังคงแสดงความกังวลต่อสถานการณ์ค่าเงินบาทอย่างต่อเนื่อง และระบุว่าจะพิจารณาถึง "ความจำเป็นในการดำเนินมาตรการเพิ่มเติม" หากประสิทธิผลของการผ่อนคลายกฎเกณฑ์กำกับดูแลการแลกเปลี่ยนเงินยังมีไม่มากพอ และเงินบาทยังแข็งค่าเมื่อเทียบกับคู่ค้าคู่แข่ง อย่างไรก็ดี ในช่วงแถลงข่าว ดร.ทิตนันทิ์ มัลลิกะมาส ระบุว่า แรงกดดันด้านการแข็งค่าของเงินบาทในระยะข้างหน้ามีน้อยลง เนื่องจาก สัดส่วนนักลงทุนที่มองว่าเงินบาทจะอ่อนค่ามีมากขึ้นหลัง ธปท. ประกาศผ่อนคลายกฎเกณฑ์ในการประชุมรอบก่อน สำหรับในระยะข้างหน้า เงินทุนเคลื่อนย้ายอาจมีความสมดุลมากขึ้น จากแนวโน้มการนำเงินออกไปลงทุนและซื้อสินค้าในต่างประเทศของทั้งภาครัฐและเอกชน นอกจากนี้ ธปท. ยังประเมินว่า ดุลบัญชีเดินสะพัดในปีหน้าจะเกินดุลที่ 3.00 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐ น้อยกว่าประมาณการในปีนี้ที่ 3.52 หมื่นล้านดอลาร์สหรัฐ 
          - กนง. ยังคงแสดงความกังวลต่อเสถียรภาพระบบการเงิน แต่จะใช้มาตรการ macro- และ micro-prudential ในการดูแล โดยระบุว่าความเสี่ยงสำคัญคือความสามารถในการชำระหนี้ของครัวเรือนและภาคธุรกิจ โดยเฉพาะคุณภาพสินเชื่อของธุรกิจ SMEs ที่ด้อยลง และต้องติดตามพฤติกรรมแสวงหาผลตอบแทนที่สูงขึ้นจากภาวะดอกเบี้ยต่ำ การขยายสินทรัพย์ ความเชื่อมโยงภายในของสหกรณ์ออมทรัพย์ และการก่อหนี้ของกลุ่มธุรกิจขนาดใหญ่ โดย กนง. เห็นว่าควรใช้มาตรการกำกับดูแลทั้งมาตรากรกำกับดูแลสถาบันการเงิน (micropudential) และมาตรากรดูแลเสถียรภาพระบบการเงิน (macroprudential) ร่วมกันอย่างเหมาะสม

          - กนง. ปรับลดประมาณการเศรษฐกิจไทยในปี 2020 ให้ขยายตัวที่ 2.8% (จากเดิม 3.3%) โดยมีปัจจัยสำคัญมาจาก 
             - ภาคการส่งออกไทยที่ถึงแม้จะกลับมาขยายตัวได้ตามการขยายตัวของเศรษฐกิจโลกที่เริ่มมีเสถียรภาพมากขึ้น แต่การส่งออกไทยยังมีแนวโน้มฟื้นตัวได้ช้ากว่าที่คาดไว้เดิม จึงปรับลดประมาณการมูลค่าการส่งออกลงเหลือเพียง 0.5% (จากเดิมที่ 1.7%) นอกจากนี้ กนง. ยังปรับลดประมาณการการลงทุนภาคเอกชนเหลือ 3.4% (จากเดิมที่ 4.8%) และยังคงประมาณการลงทุนภาครัฐไว้ที่ 6.3% ส่วนหนึ่งจากการเลื่อนการลงทุนของรัฐวิสาหกิจและโครงการร่วมลงทุนของรัฐและเอกชน 
             - นอกจากนี้ กนง. ยังประเมินว่าอัตราเงินเฟ้อทั่วไปในปี 2020 จะอยู่ที่ 0.8% ซึ่งต่ำกว่าขอบล่างของกรอบเป้าหมาย และสอดคล้องกับที่อีไอซีได้ประเมินไว้ก่อนหน้านี้ โดยเป็นผลจากราคาพลังงานที่ต่ำกว่าคาด ตามเศรษฐกิจโลกที่ขยายตัวได้ในระดับต่ำ และอุปทานน้ำมันที่เพิ่มสูงขึ้น ทั้งนี้ กนง. ประเมินว่า อัตราเงินเฟ้อพื้นฐานจะปรับสูงขึ้นเล็กน้อยจากปีนี้ ตามแนวโน้มเศรษฐกิจที่ถูกประเมินว่าจะขยายตัวเพิ่มขึ้น

 

          Implication 
          อีไอซีคาด กนง. คงอัตราดอกเบี้ยนโยบายต่อเนื่องที่ 1.25% ในปี 2020 จากความเสี่ยงด้านต่ำในต่างประเทศที่ปรับลดลง และต้องการรักษา policy space เพื่อรองรับความเสี่ยงในระยะต่อไป
          - ความเสี่ยงจากต่างประเทศทั้งสงครามการค้าระหว่างสหรัฐฯ และจีน และสถานการณ์ Brexit ปรับลดลง สหรัฐฯ ประกาศยกเลิกการขึ้นภาษีนำเข้าสินค้าจีนในรอบเดือนธันวาคม และลดอัตราภาษีนำเข้าสินค้าจีนที่ประกาศขึ้นในช่วงก่อนหน้าลงบางส่วน ในขณะที่จีนให้คำมั่นสัญญาใน 7 ประเด็นหลักที่เป็นข้อพิพาทในช่วงก่อนหน้า โดยคาดว่าจะลงนามภายในไตรมาสแรกของปี 2020 จึงทำให้แนวโน้มการค้าและภาคการผลิตของโลกปรับดีขึ้น ส่งผลดีต่อการส่งออกและภาคการผลิตไทยในบางประเภทเช่นกัน (รูปที่ 1) นอกจากนี้ ความเสี่ยง no-deal Brexit ยังปรับลดลงเช่นกันหลังพรรค Conservative ชนะการเลือกตั้งด้วยเสียงข้างมาก ซึ่งอาจส่งผลดีทำให้ความผันผวนของตลาดการเงินไทยลดลง
          - ด้วยอัตราดอกเบี้ยที่ต่ำมากแล้ว กนง. อาจต้องการรักษา policy space และพึ่งพานโยบายด้านอื่นมากขึ้น ประสิทธิภาพในการส่งผ่านการลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจไทยอาจมีไม่มากเท่าในอดีตที่ผ่านมา และด้วยอัตราดอกเบี้ยนโยบายปัจจุบันที่อยู่ในระดับต่ำเป็นประวัติการณ์ กนง. จึงอาจต้องการรักษาขีดความสามารถในการดำเนินนโยบายการเงิน (policy space) เอาไว้เพื่อรองรับความเสี่ยงในระยะต่อไป นอกจากนี้ การชะลอตัวของอุปสงค์ในประเทศ ส่วนหนึ่งได้รับผลกระทบจากปัจจัยเชิงโครงสร้าง ดังนั้นการใช้นโยบายการคลังและการปฎิรูปเชิงโครงสร้างจึงมีความจำเป็นมากขึ้นเพื่อช่วยกระตุ้นเศรษฐกิจ
          - อย่างไรก็ดี อีไอซีมองว่ามีโอกาส 40% ที่ กนง. จะปรับลดดอกเบี้ยนโยบายลง 1 ครั้งในช่วงครึ่งแรกของปี 2020 หากการฟื้นตัวของอุปสงค์ในประเทศและคุณภาพสินเชื่ออ่อนแอกว่าที่คาด รวมถึงความเสี่ยงการกลับมาแข็งค่าของเงินบาท
             - ตัวเลขเศรษฐกิจไทยในช่วงครึ่งแรกของปี 2020 ยังมีโอกาสฟื้นตัวช้า กล่าวคือ การบริโภคภาคเอกชนโดยเฉพาะสินค้าคงทน (ยอดขายรถยนต์เป็นหลัก) ยังมีโอกาสหดตัว ส่วนการลงทุนภาคเอกชนก็มีแนวโน้มชะลอลงเช่นกัน สะท้อนจากดัชนีผลผลิตภาคอุตสาหกรรม (MPI) ที่ยังมีแนวโน้มติดลบต่อเนื่อง และ capacity utilization ที่ยังปรับลดลงเช่นกัน
             - ความเสี่ยงด้านเสถียรภาพระบบการเงินที่ยังคงมีอยู่ การก่อหนี้ใหม่ในช่วงที่ผ่านมาได้ปรับชะลอลงตามการให้สินเชื่อที่มีแนวโน้มชะลอลง แต่คุณภาพสินเชื่อยังคงด้อยลงต่อเนื่อง สะท้อนจากสัดส่วนหนี้เสียที่ยังคงเพิ่มขึ้น โดยเฉพาะในกลุ่มธุรกิจ SMEs การปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายจึงอาจช่วยลดภาระหนี้สินลงได้
             - ค่าเงินบาทที่ยังมีโอกาสปรับแข็งค่าขึ้นได้ แม้ในช่วงที่ผ่านมา การแข็งค่าของเงินบาทจะชะลอลงหลังจากที่ ธปท. ได้ผ่อนคลายกฎเกณฑ์กำกับดูแลการแลกเปลี่ยนเงิน แต่อย่างไรก็ดี ด้วยแนวโน้มการคงดอกเบี้ยนโยบายของ Fed ทำให้โอกาสที่เงินดอลลาร์สหรัฐจะอ่อนค่ามีน้อยลง ประกอบกับความเสี่ยงจากสงครามการค้าที่ลดลง ทำให้ความเชื่อมั่นต่อสินทรัพย์ในประเทศตลาดเกิดใหม่อาจมีมากขึ้น ดังนั้นความเสี่ยงที่ค่าเงินบาทจะกลับมาแข็งค่าจึงยังมีอยู่ และการลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายจะช่วยลดแรงกดดันต่อเงินบาทได้

          -  อีไอซีคาด ธปท. เตรียมปรับกรอบเงินเฟ้อ เพื่อช่วยให้สอดคล้องกับพลวัตเงินเฟ้อและเศรษฐกิจไทยในปัจจุบันมากขึ้น จากการรายงานของสำนักข่าวในประเทศ ธปท. ร่วมกับกระทรวงการคลัง กำลังพิจารณาและประเมินกรอบเป้าหมายเงินเฟ้อที่เหมาะสมสำหรับในปี 2020 เพื่อเสนอต่อ ครม. เห็นชอบ 
             - อีไอซีคาดว่ากรอบเงินเฟ้ออาจถูกปรับลงมาอยู่ที่ 1-3% (จากเดิม 1-4%) และจะยกเลิกการใช้ค่ากลาง (เดิมอยู่ที่ 2.5%) โดยสาเหตุที่ ธปท. ต้องการปรับลดขอบบนของกรอบเป้าหมายเงินเฟ้อมาจากปัจจัยเชิงโครงสร้างที่ทำให้อัตราเงินเฟ้ออยู่ในระดับต่ำและมีแนวโน้มปรับสูงขึ้นช้ากว่าในอดีต ไม่ว่าจะเป็นผลจากการขยายตัวของธุรกิจ e-commerce การแข่งขันด้านราคาที่สูงขึ้น พัฒนาการของเทคโนโลยีที่ทำให้ต้นทุนการผลิตลดลง และการเข้าสู่สังคมผู้สูงอายุที่จะทำให้การซื้อสินค้าและบริการมีแนวโน้มลดลง การปรับกรอบเงินเฟ้อจึงมีความจำเป็นเพื่อให้เหมาะสมกับพลวัตอัตราเงินเฟ้อและเศรษฐกิจไทยที่เปลี่ยนไป 
             - นอกจากนี้ หากดูข้อมูลอัตราเงินเฟ้อทั่วไปในช่วงที่ผ่านมาจะพบว่า ตั้งแต่ปี 2015 ที่เริ่มมีการประกาศใช้กรอบเป้าหมายเงินเฟ้อเดิม (1-4%) อัตราเงินเฟ้อทั่วไปไม่สามารถเข้าใกล้ค่ากลางของกรอบเป้าหมายที่ 2.5% ได้เลย อีกทั้ง ค่าเฉลี่ยอัตราเงินเฟ้อทั่วไปของไทยสามารถกลับเข้าสู่กรอบเป้าหมายได้เพียงในปี 2018 ซึ่งอยู่ที่เพียง 1%

          คาดผลกระทบจากการปรับกรอบเป้าหมายเงินเฟ้อต่อแนวโน้มอัตราดอกเบี้ยนโยบายในปี 2020 มีค่อนข้างจำกัด เนื่องจาก อีไอซีประเมินว่าอัตราเงินเฟ้อทั่วไปในปี 2020 จะอยู่ที่ 0.6% ซึ่งต่ำกว่าขอบล่างของกรอบนโยบายการเงินอยู่แล้ว (รูปที่ 2) อย่างไรก็ดี อีไอซีมองว่า หลังการยกเลิกการใช้ค่ากลาง กนง. อาจดำเนินนโยบายการเงินโดยให้น้ำหนักต่อเรื่องการขยายตัวทางเศรษฐกิจ และเสถียรภาพระบบการเงินมากขึ้น สำหรับผลของการปรับกรอบเงินเฟ้อในระยะปานกลางถึงยาวนั้น อีไอซีมองว่า อาจมีผลให้คาดการณ์เงินเฟ้อปรับต่ำลง 
          จึงทำให้ กนง. อาจไม่สามารถปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายได้มากนักในระยะต่อไป ซึ่งหมายถึงขีดความสามารถในการลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายในอนาคตจะมีน้อยลงตามไปด้วย