ฟิทช์จัดอันดับเครดิตหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิและไม่มีประกันชุดแรกของ TREIT ที่ A-(tha)

          บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัดประกาศจัดอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) หุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิและไม่มีประกันของทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์และสิทธิการเช่าอสังหาริมทรัพย์ไทคอนหรือ TREIT ที่ A-(tha) ในขณะเดียวกัน ฟิทช์ประกาศคงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) ของ TREIT ที่ A-(tha) แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ
          หุ้นกู้ดังกล่าวมีจำนวนเงินรวมไม่เกิน 1,470 ล้านบาท ครบกำหนดไถ่ถอนไม่เกินปี 2569 โดยเงินที่ได้รับจากการออกหุ้นกู้ดังกล่าวจะนำไปลงทุนในทรัพย์สินเพิ่มเติม

ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
          การลงทุนเพิ่มเติมโดยการก่อหนี้: ฟิทช์คาดว่า หนี้สินสุทธิต่อมูลค่าทรัพย์สินเพื่อการลงทุน (LTV) ของ TREIT จะเพิ่มขึ้นสูงกว่าร้อยละ 30 ณ สิ้นปี 2559 จากร้อยละ 20.7 ณ สิ้นปี 2558 หลังจากการลงทุนในทรัพย์สินเพิ่มเติมในไตรมาสสุดท้ายของปี 2559 ในจำนวนเงินประมาณ 1.5 พันล้านบาท โดยมีแหล่งเงินทุนทั้งหมดมาจากการก่อหนี้ TREIT กล่าวว่าการลงทุนโดยใช้แหล่งเงินทุนจากการก่อหนี้ทั้งจำนวน เป็นเพียงการลงทุนในครั้งนี้เพียงครั้งเดียว ในขณะที่ TREIT ยังคงมีนโยบายที่จะรักษาอัตราส่วน LTV ให้ไม่เกินร้อยละ 30 ในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า อัตราส่วน LTV ดังกล่าวสูงกว่าที่ฟิทช์คาดไว้เดิมจากนโยบายการลงทุนของ TREIT ที่คาดว่าจะใช้แหล่งเงินทุนจากการก่อหนี้ที่ต่ำกว่านี้ แม้ว่าอัตราส่วนทางการเงินของ TREIT จะยังคงอยู่ในระดับที่สอดคล้องกับอันดับเครดิตของ TREIT ในปัจจุบัน แต่การลงทุนในทรัพย์สินเพิ่มเติมในอนาคตโดยยังคงใช้แหล่งเงินทุนจากการก่อหนี้ในสัดส่วนที่สูง อาจส่งผลกระทบในทางลบต่ออันดับเครดิตได้
          อายุของสัญญาเช่าและระยะเวลาชำระคืนหนี้ที่สมดุล: ฟิทช์คาดว่า ความแตกต่างระหว่างอายุเฉลี่ยของสัญญาเช่าที่เหลืออยู่และระยะเวลาการชำระคืนหนี้เฉลี่ยของ TREIT ยังคงอยู่ในระดับที่สมดุล เนื่องจากมีความเป็นไปได้ที่จะมีหุ้นกู้ชุดที่ครบกำหนดไถ่ถอนใน 3 ปีในหุ้นกู้ที่จะออกใหม่ดังกล่าว ทำให้ระยะเวลาการชำระคืนหนี้เฉลี่ยของ TREIT อาจจะสั้นลง และทำให้ระยะเวลาการชำระคืนหนี้งวดแรกใกล้เข้ามาเป็นในปี 2562 จากเดิมในปี 2564 อย่างไรก็ตาม เนื่องจากหนี้สินในปัจจุบันของ TREIT มีระยะเวลาการชำระคืนหนี้ทั้งสิ้น 10 ปี โดยมีระยะเวลาการชำระคืนหนี้เฉลี่ยอยู่ที่ 8.2 ปี (นับจากสิ้นเดือนมิถุนายน 2559) ดังนั้นเมื่อรวมหุ้นกู้ชุดที่จะออกใหม่ ระยะเวลาการชำระคืนหนี้เฉลี่ยจึงอาจจะลดลงแต่ไม่ต่ำกว่า 5.6 ปี ในขณะเดียวกัน อายุเฉลี่ยของสัญญาเช่าที่เหลืออยู่ของ TREIT อยู่ที่ประมาณ 3.2 ปี (นับจากสิ้นเดือนมิถุนายน 2559) โดยร้อยละ 19 ของพื้นที่ให้เช่าทั้งหมด มีสัญญาเช่าระยะยาวที่ครบกำหนดในช่วงปี 2566 ถึงปี 2570 รองรับอยู่ นอกจากนี้ หนี้สินทั้งหมดของ TREIT เป็นหนี้ไม่มีประกัน ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนสินทรัพย์ที่ปลอดจากภาระผูกพันต่อหนี้ไม่มีประกัน (Unencumbered Asset Cover) ของ TREIT จะลดลงมาอยู่ในระดับประมาณ 2.7 เท่า ณ สิ้นปี 2559 ซึ่งถือว่ายังอยู่ในระดับสูง (ณ สิ้นปี 2558: 4.0 เท่า) หลังจากการลงทุนในทรัพย์สินเพิ่มเติมดังกล่าว
          ความเสี่ยงในการต่อสัญญาเช่า: ฟิทช์คาดว่าเศรษฐกิจของประเทศไทยและทั่วโลกน่าจะอยู่ในสภาวะชะลอตัว ซึ่งอาจส่งผลกดดันต่อความต้องการอสังหาริมทรัพย์เพื่อการอุตสาหกรรมในประเทศไทย และอาจทำให้ความสามารถของ TREIT ในการขึ้นอัตราค่าเช่าในช่วง 12 เดือนถึง 18 เดือนข้างหน้าค่อนข้างจำกัด นอกจากนี้ TREIT ยังมีความเสี่ยงในการต่ออายุสัญญาเช่าของผู้เช่า เนื่องจากประมาณร้อยละ 48 ของพื้นที่ให้เช่าของ TREIT จะหมดอายุสัญญาเช่าภายในสิ้นปี 2560 อย่างไรก็ตาม ด้วยประวัติอัตราการต่อสัญญาเช่าที่อยู่ในระดับสูง และทำเลที่ตั้งที่ดีเริ่มหายากมากขึ้น ทำให้ความเสี่ยงนี้บรรเทาลงในระดับหนึ่ง
          อสังหาริมทรัพย์อยู่ในทำเลที่ดี: อันดับเครดิตของ TREIT สะท้อนถึงความแน่นอนของรายได้ค่าเช่าจากการให้เช่าอาคารโรงงานและคลังสินค้าในประเทศไทย ที่มีสัญญาเช่าระยะเวลาประมาณ 3 ปีรองรับ ฟิทช์คาดว่าความต้องการเช่าทรัพย์สินของ TREIT น่าจะยังคงอยู่ในระดับที่น่าพอใจในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า เนื่องจากอสังหาริมทรัพย์ของ TREIT ตั้งอยู่ในทำเลที่เป็นยุทธศาสตร์สำคัญทางธุรกิจ ฟิทช์คาดว่าอัตราการให้เช่าพื้นที่เฉลี่ยของ TREIT น่าจะยังคงอยู่ที่ประมาณร้อยละ 90 ในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า
          ขนาดของกองทรัสต์ที่เล็กและมีการกระจุกตัวของผู้เช่า: อสังหาริมทรัพย์เพื่อการลงทุนของ TREIT มีมูลค่า 7.3 พันล้านบาท ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2559 ซึ่งถือว่ามีขนาดเล็กเมื่อเปรียบเทียบกับกับบริษัทพัฒนาอสังหาริมทรัพย์เพื่อให้เช่าอื่นๆ และมีการกระจุกตัวของจำนวนผู้เช่า โดย TREIT มีรายได้จากผู้เช่าที่มีสัดส่วนรายได้สูงที่สุด 10 รายแรกคิดเป็นประมาณร้อยละ 50 ของรายได้รวมในปี 2558 อย่างไรก็ตาม ความเสี่ยงดังกล่าวได้รับการบรรเทาลงบางส่วนจากความหลากหลายของอุตสาหกรรมที่ผู้เช่าดำเนินธุรกิจอยู่ 
          ขนาดกองทรัสต์ที่จะเติบโตเป็นทวีคูณ: TREIT มีแผนที่จะลงทุนในทรัพย์สินเพิ่มเติมโดยคาดว่าขนาดของกองทรัสต์จะเติบโตขึ้นมากกว่าสองเท่าของขนาดปัจจุบันภายใน 3 ปีข้างหน้า แผนการลงทุนของ TREIT มีปัจจัยสนับสนุนจากทรัพย์สินที่พัฒนาโดยกลุ่มไทคอน ซึ่งเป็นหนึ่งในผู้นำของบริษัทพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ให้เช่าเพื่อการอุตสาหกรรมในประเทศไทย อย่างไรก็ตาม TREIT ยังไม่มีแผนการพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ด้วยตนเองในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า 
          ความเสี่ยงในด้านอัตราดอกเบี้ยอยู่ในระดับที่จัดการได้: หนี้สินทั้งหมดของ TREIT ในปัจจุบันมีอัตราดอกเบี้ยลอยตัว และ TREIT ไม่มีการทำสัญญาประกันความเสี่ยงในด้านอัตราดอกเบี้ย อย่างไรก็ตาม หุ้นกู้ที่จะออกใหม่มีอัตราดอกเบี้ยแบบคงที่ ซึ่งจะทำให้ TREIT มีสัดส่วนของหนี้สินที่มีอัตราดอกเบี้ยคงที่ประมาณร้อยละ 45 ของหนี้สินรวมของ TREIT ณ สิ้นปี 2559

สมมุติฐานที่สำคัญ
สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ
- การลงทุนในทรัพย์สินเพิ่มเติมจำนวน 1.5 พันล้านบาทในปี 2559 โดยใช้แหล่งเงินทุนจากการก่อหนี้ทั้งจำนวน และการลงทุนในทรัพย์สินเพิ่มเติมจำนวน 3.5 พันล้านบาทต่อปี ในปี 2560-2561 โดยใช้แหล่งเงินทุนจากการก่อหนี้ร้อยละ 25-27 ของเงินลงทุน
- อัตราการต่ออายุสัญญาเช่าร้อยละ 85 และระยะเวลาในการหาผู้เช่าใหม่ 4-6 เดือน
- อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้ (EBITDA Margin) ประมาณร้อยละ 80
- ไม่มีค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนสำหรับการซ่อมแซมปรับปรุงขนาดใหญ่และการพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ในช่วงปี 2559-2561

ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต
ปัจจัยบวก:
ขนาดของกองทรัสต์ที่ใหญ่ขึ้น โดยมีมูลค่าอสังหาริมทรัพย์เพื่อการลงทุนสูงกว่า 3 หมื่นล้านบาท และมีการกระจายตัวของผู้เช่าและพื้นที่เช่าที่มากขึ้น

ปัจจัยลบ: 
          การลงทุนที่สูงโดยใช้แหล่งเงินทุนจากการกู้ยืม อัตราการให้เช่าพื้นที่ที่ลดลงอย่างมาก หรืออัตราค่าเช่าที่ลดลง ซึ่งส่งผลให้อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อมูลค่าทรัพย์สินเพื่อการลงทุน (LTV) เพิ่มขึ้นสูงกว่าร้อยละ 30 และ/หรือ อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (Net Debt to EBITDA) เพิ่มขึ้นสูงกว่า 4.5 เท่า (ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2559 อยู่ที่ 3.6 เท่า) และ/หรือ อัตราส่วนกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงในเงินทุนหมุนเวียนต่อดอกเบี้ยจ่ายและค่าเช่า (FFO Fixed Charge Coverage) ลดลงต่ำกว่า 3.5 เท่า (ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2559 อยู่ที่ 5.0 เท่า) อย่างต่อเนื่อง